保供政策疊加疫情沖擊只是碳通脹進程中的一個小插曲，拉長周期來看，碳中和背景下高耗能產能持續去化導致的碳通脹才剛剛開始。建議投資者重視復蘇階段“投資需求弱反彈、原料供給強約束”背景下的碳通脹交易機會，其中國內定價的穩增長品種(煤炭、鋼鐵)有望同時受益于“基建鏈的現實”和“地產鏈的預期”。

　　摘要：

　　電力系統轉型帶來的能耗周期是長期命題。

　　年初以來，火電供給相對疲弱，電力供需維持緊平衡態勢。風電和光伏投資持續加碼，特高壓也進入新一輪建設周期，體現了通過清潔能源轉型來緩解能耗約束的政策導向，但受限于新能源的不穩定性和相關儲能技術的瓶頸，電力轉型的過程并未一蹴而就。因此我們看到火電投資也在大幅加碼，旨在通過火電靈活性改造來充當調峰電源，保障能源安全的同時也意味著我們需要長期與能耗周期共存。

　　低庫存、低產能背景下的供給約束不依賴強需求假設。

　　根據最新的庫存和產能利用率數據，我們發現部分上游行業(如：煤炭、鋼鐵)正處于主動補庫階段。在需求維持弱勢的假定下，也勢必會推升本來已處高位的產能利用率；一旦疫情好轉帶來需求修復，疊加穩增長政策落地，供給端的約束將再次回到我們的視野；

　　從外部環境來看，高油價本質上是全球碳中和帶來的產能周期下行，而疫后全球經濟需求修復的彈性明顯強于供給端，從而導致原油供需的長期錯配。站在當下，原油處于低庫存、低產能的大背景下，對應的是 “補不動”

　　的庫存和持續高位的油價，外部供給約束下，我國油氣產能利用率來到歷史高位，能源品價格受到進一步支撐。

　　被疫情壓制的碳通脹一觸即發。

　　剔除基數效應，我們發現即使在保供疊加需求走弱的背景下，多數商品價格(包括國內定價的品種)從年初以來就已經開始二次上沖，而本輪疫情導致的短期衰退環境也未能給碳通脹帶來大幅回調。因此，我們認為保供政策疊加疫情沖擊只是碳通脹進程中的一個小插曲，碳中和背景下高耗能產能持續去化導致的碳通脹才剛剛開始，而不是已經結束；？ 站在當下，我們看到隨著疫情緩解和復工復產的提速，基建鏈的需求端彈性正在兌現并逐步加強，這必然進一步推升其上游鏈條的供給壓力和價格彈性；同時我們認為地產因城施策角度的政策趨松會進入到新的加速期。

　　因此，建議投資者重視疫后復蘇階段“投資需求弱反彈、原料供給強約束”

　　背景下的碳通脹交易機會，其中國內定價的穩增長品種(煤炭、鋼鐵)有望同時受益于“基建鏈的現實”和“地產鏈的預期”。